美國加息周期或快完結

通脹數(shù)據(jù)繼續(xù)走低，疊加就業(yè)市場有序降溫，意味著本輪美國聯(lián)儲局加息周期較大概率結束。圖：美國10月份通脹持續(xù)走弱，同月非農(nóng)數(shù)據(jù)反映就業(yè)市場持續(xù)降溫，意味著美聯(lián)儲加息周期有較大概率結束。美國10月份通脹數(shù)據(jù)略低于市場預期。其消費物價指數(shù)（CPI）同比增3.2%，低于市場預期的3.3%和前值的3.7%。核心消費物價指數(shù)（核心CPI）同比增4%，低于預期和前值的4.1%，為連續(xù)第7個月回落，且為過去2年里最低水平。通脹數(shù)據(jù)繼續(xù)走低，疊加就業(yè)市場有序降溫，意味著本輪美國聯(lián)儲局加息周期較大概率結束。核心CPI方面，核心服務價格環(huán)比增0.3%，前值增0.6%，住房項價格超預期回落，環(huán)比增0.3%；剔除住房后核心服務環(huán)比仍升0.2%，為今年8月以來最低，反映勞動力成本降溫。具體來看，住房項中，10月業(yè)主等價租金環(huán)比升0.4%，前值升0.6%，主要居所租金環(huán)比升0.5%，持平于前值，外宿環(huán)比回落2.5%，酒店價格下行為主要拖累因素。向前看，市場主流租房價格指標（如Apartment list和Zillow）回落可能帶動整體住房價格在持續(xù)降溫。超級核心通脹（除住房外的核心服務）10月環(huán)比亦顯著回落，環(huán)比升0.2%，為8月以來最低，反映勞動力成本降溫。具體來看，機票（環(huán)比降0.9%，前值0.3%）、醫(yī)院服務（環(huán)比增1.1%，前值1.5%）、醫(yī)生服務（環(huán)比降1%，前值0%）、娛樂服務（環(huán)比增0.1%，前值0.5%）為主要拖累；汽車保險為主要支撐，且可持續(xù)性亦較強，主因汽車修理價格持續(xù)走高帶動保險價格上行。此外，如筆者此前文章所述，10月健康保險環(huán)比由負轉正，環(huán)比升1.1%，10月美國勞工部對健康保險價格進行更新后為主要背景，這一上行態(tài)勢可能會在未來持續(xù)。通脹延續(xù)回落態(tài)勢核心商品延續(xù)回落態(tài)勢，環(huán)比降0.1%，前值降0.4%，二手車價格為主要拖累。10月二手車價格環(huán)比回落0.8%，前值降2.5%，汽車庫存水平進一步常態(tài)化為主要背景；向后看，二手車價格的領先指標Manheim二手車批發(fā)價格持續(xù)回落，預計帶動二手車零售價格進一步下行，但10月以來汽車制造業(yè)***持續(xù)可能對提高未來新車價格不確定性，并對二手車價格形成上行壓力。10月份克利夫蘭聯(lián)邦儲備銀行截尾均值CPI（Trimmed Mean CPI）亦顯著回落，環(huán)比升0.23%，前值升0.40%，為過去8月以來最低水平，反映通脹壓力廣度在回落?？死蛱m聯(lián)儲行截尾均值CPI是剔除了價格變動高于第92個百分位和低于第8個百分位最極端的分項指標，若該指標回落較慢，則凸顯普遍的價格上漲趨勢。10月份亞特蘭大聯(lián)儲銀行黏性CPI環(huán)比升0.35%，前值升0.44%，反映通脹黏性亦在回落；亞特蘭大聯(lián)儲黏性CPI統(tǒng)計了CPI籃子中，價格變化相對緩慢的項目的通脹率。該指標上升表明，通脹壓力可能會持續(xù)較長一段時間。目前核心通脹的主要貢獻為住房，剔除住房后核心服務通脹同比增速由3.91%回落至3.75%，連續(xù)第3個月回落?；谧夥績r格的領先指標，筆者預計整體住房項價格后續(xù)繼續(xù)放緩；加上薪資緩慢回落利于超級核心通脹降溫，中性情形下預計核心CPI同比增速年末回落至3.7%附近。本次核心通脹的主要貢獻為住房，剔除住房后核心服務通脹同比增速由3.91%回落至3.75%，連續(xù)第三個月回落，剔除住房后核心服務環(huán)比增0.22%，較前值0.61%顯著下行。具體來看，住房項中，業(yè)主等價和主要居所租金為主要貢獻，但租房價格領先指標如Zillow全國租房價格指數(shù)，以及Apartment List租房價格指數(shù)分別連續(xù)19個月和23個月回落，筆者預計會帶動業(yè)主等價和主要居所租金價格繼續(xù)放緩。此外，薪資增速延續(xù)緩慢回落態(tài)勢，利于超級核心通脹降溫，中性情形下預計核心CPI同比增速年末回落至3.7%附近。10月份通脹數(shù)據(jù)繼續(xù)走低，疊加10月非農(nóng)數(shù)據(jù)（新增15萬人，低于市場預期的18萬人）反映就業(yè)市場亦有序降溫，兩大關鍵數(shù)據(jù)疊加意味著本輪美聯(lián)儲加息周期有較大概率結束。在此背景下，筆者維持美聯(lián)儲12月繼續(xù)暫停加息的判斷：一方面，10月CPI和核心CPI均持續(xù)走弱，且美聯(lián)儲關注的超級核心通脹增速亦有效明顯回落；另一方面，10月非農(nóng)數(shù)據(jù)亦反映就業(yè)市場持續(xù)降溫。此外，觀察美聯(lián)儲官員10月以來的公開發(fā)言可以發(fā)現(xiàn)，美聯(lián)儲官員對等待通脹回落的耐心在提高，并認可金融環(huán)境收緊可能替代美聯(lián)儲加息對經(jīng)濟的壓制。中美利差逐步收窄數(shù)據(jù)出來后，美聯(lián)儲12月及后續(xù)不加息的概率進一步上行。截至11月14日收盤，芝商所Fed Watch工具顯示，12月美聯(lián)儲不加息及降息25基點（BP，Basis point）的概率分別為97.6%和2.4%，前值分別為90.9%和9.1%；2024年1月不加息和降息25基點的概率分別為95.6%和65.9%，期貨隱含聯(lián)邦基金利率終值從5.39%回落至5.32%。從資產(chǎn)表現(xiàn)來看，10年期美債收益率下行19點子至4.44厘；利差邏輯下美元指數(shù)降至104.071，三大股指均漲。截至11月14日收盤，10年期美債收益率下行19點子至4.44厘；美元指數(shù)小幅下行至104.067點（前值105.631點）；標普500指數(shù)漲1.91%，納斯達克指數(shù)漲2.37%，道瓊斯工業(yè)指數(shù)漲1.43%。在此前文章中，筆者曾指出對中國權益資產(chǎn)來說，有利的是“剪刀差”組合，即目前生產(chǎn)物價指數(shù)（PPI）和企業(yè)盈利在相對低位，未來會逐步往上走；海外無風險利率在相對高位，未來會逐步往下走。筆者并進一步推算了美債收益率的合理區(qū)間，目前依舊過高。在美債收益率的回落周期中，全球資金流動和非美資產(chǎn)的壓制因素會逐步減弱，關注這一點對于權益尤其長久期資產(chǎn)的影響。在近期發(fā)布的宏觀報告中，筆者指出，目前美債收益率位置過高。一個可參照的坐標是，2010-2019年美國名義國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增速／10年期國債收益率均值為1.7倍，按這一經(jīng)驗比值，今年二季度6.0%的名義GDP對應3.6%左右的利率季度均值基本合理，三季度以來則明顯偏高，這與美聯(lián)儲“higher for longer”敘事策略的影響有關。往中期看，若把4.5%至5.5%的名義增速當作中性假設，1.7倍經(jīng)驗估值下10年期美債收益率應處2.6%至3.2%之間，中樞3.0%左右。即便考慮到疫情前10年的量化寬松等因素導致利率偏低，參照疫情前20年均值的1.3倍，則10年期美債收益率應處3.5%至4.2%之間，中樞3.8%左右。無論哪種情況，目前4.6%以上都明顯偏高。對于中國而言，目前PPI和企業(yè)盈利在相對低位，未來會逐步往上走；而海外無風險利率在相對高位，未來會逐步往下走；兩者疊加意味著匯率和投資環(huán)境逐步走向正?；?。文章來源：大公報